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崩盘的故事 1(3)

发布:2016-06-07 20:01

  现在你已经知道,股票期权和股价指数期权,基本上都是很简单的一种衍生金融工具。投资人透过这些工具,有权在未来某个日期以前,用事先决定好的价格,买进或者卖出某档股票或股价指数。期权一方面可以让投资人针对自己的持股来避险,另一方面,他们也不再真的进场买股票,只要用到买股票所需成本的一部分,就可以进行投机性的操作。和其他的衍生工具一样,期权的价格也是跟着投资标的价格波动,同时,期权也可作为个别股票或是股价指数的替代品。

  不过,有些和股票价格不全然相关的因素,却会反映在期权的价格上。例如,股市的波动程度、一般的利率水准,以及到期之前货币的时间价值(time value)等,都是在计算期权价格时的重要因素。我们说这些的目的,不是想让小马的故事听起来好像很复杂的样子,而是希望能显示出期权在定价和实际的操作策略方面,实在是不容易搞懂。

  期权价格的决定,是透过复杂的数学公式计算出来的。发明这种计算公式的,是两位真的懂得这玩意儿的大学教授,交易商可以利用所谓的“布莱克一斯科尔斯”(功ack—Schol朗)模型(以这两位教授的姓来命名),把期权的合理价格算出来。期权交易商如果能够找到期权市场的价格差异,并且根据期权和标的投资对象之间的价格异动来操作,就能赚到钱。布莱克教授(Fisher功acN和斯科尔斯教授(Myron Scholes)了解这些理论是怎么回事,并且协助创造了和股票有关的期权市场。这两个人头脑这么好,大概不会有人想邀请他们参加舞会。

  毫无疑问,这些东西会让人一个头两个大,但小马就很懂得这些数学公式的窍门,才能变成千万富翁。小马先在华尔街的几个中等规模的公司做事,学习有关期权方面的东西,并且是从最基础开始学起。到了1981年,小马进入摩根斯坦利这家华尔街的龙头公司。当时,该公司刚刚成立衍生金融商品的部门,而小马就是加入这个部门,并且开始认真地研究这些神秘兮兮的期权、期货,以及其他“人工合成”的金融投资工具。到了1987年,他已经准备就绪,就等着在华尔街名利双收了。

  这个时候,有家叫做利而禄的公司,正忙着在华尔街打响自己的名号。他们在市场上大力推销一种主动避险的概念,投资人称之为“动态避险”(dynamic hedging)。后来,大多数人都把它叫做“投资组合保险”。这种复杂的投资策略可以让基金经理人拿来作为避险之用,而且曾经对华尔街的运作造成相当大的影响。简单来讲,投资组合保险这种策略,可以让股票投资人不至于因为股市意外地下挫,而在投资组合方面蒙受亏损。根据这种投资手法,基金经理人应该以手里的投资组合为对象,然后在市场上大卖股价指数期权,或是股价指数期货,以便在股市下挫时,可以在这方面获利。事实上,基金经理人在持股部位不变的情形下,等于是在期权及期货市场卖空。期货被用来作为投资组合的代用品。如果基金经理人对衍生金融商品“作空”,那么股价下挫,他们就能赚到钱,并且弥补他们在股市承受的亏损。采用这种作法的话,他们在股市碰到空头行情的风险,就被“动态地避险了”。投资组合保险是一种神秘的“黑盒子”策略,它要投资人不断地卖出期货或是期权,直到股市不再下跌为止。

  不过,有个问题当初的人没有想到,那就是不断抛售这些衍生工具,会加重股市的跌势。因此,每次根据投资组合保险在市场抛空的时候,都会触动另外一波的卖压,这种恶性循环在1987年10月19日那天,造成了灾难性的后果。

  小马当时是在摩根斯坦利的期权部门工作,他发现这种避险方法实际上根本避不了险。他心里想,如果每个人都在同一个时间试图为投资组合避险,那结果一定是一片混乱,没办法收拾,而在这种乱局之中,投资人个个都急着抛售头寸,最后的结果就是迫使股市崩盘。

  这样的论点,当时根据投资组合保险来作投资的人,从来就没有认真思考过。当初发明这种投资策略的几个“天才”认为,绝对不会出现一连串的事件,迫使所有的投资人一个接一个地采取投资组合保险的手法。他们认为,这种现象会让股市加速崩盘,但他们当时根本看不出会崩盘的迹象。

  的确,在华尔街的历史里,投资人都急着离场的现象并不常见。过去曾经发生恐慌性卖压的时间,分别是在1871年、1914年、1921年、1929年、1937年、1969年、1973年、1978年,以及1979年。这些情况都是市场先出现一片疯狂的气氛,最后造成股市暴跌。但是真正的崩盘,则是好几代才会出现一次,而在1987年的时候,没有人相信自己是属于“崩盘的一代”。

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